Grayscale Research：一览2025一季度加密潜力股TOP20

　　2024年第四季度，加密市场受美国大选提振显著增长，Grayscale新增六种资产，聚焦去中心化AI、Solana生态和长期扩容趋势。

　　2024 年第四季度，加密市场表现强劲，据 FTSE/Grayscale 加密行业指数系列显示，市场飙升的主要原因是美国大选结果引发的积极市场反应。

　　在智能合约平台领域，竞争依然激烈。作为该类别的领导者，以太坊（Ethereum）的表现逊于市值排名第二的 Solana。投资者对 Sui 和 The Open Network（TON）等替代 Layer 1 网络的关注度持续升高。

　　我们更新了 Grayscale Research 的前 20 名资产榜单。该榜单涵盖了加密行业中多样化的资产组合，这些资产在我们看来，在未来一个季度具有较高的潜力。本季度新增的资产包括 HYPE、ENA、VIRTUAL、JUP、JTO 和 GRASS。需要注意的是，前 20 名榜单中的所有资产都具有较高的价格波动性，属于高风险资产。

　　Grayscale 加密行业框架为理解可投资数字资产的全貌及其与基础技术的关系提供了全面的分析工具。在此框架基础上，并与 FTSE Russell 合作，我们开发了 FTSE Grayscale 加密行业指数系列，用于衡量和监测加密资产类别。Grayscale Research 将这些加密行业指数纳入对数字资产市场的持续分析中。

　　图 1：2024 年我们的加密行业指数实现正回报

　　2024 年第四季度，加密资产估值大幅攀升，主要得益于市场对美国大选结果的积极反应。根据我们全面的加密行业市场指数（CSMI），整个行业的市值在本季度从 1 万亿美元跃升至 3 万亿美元。图 2 将加密市场总市值与各种传统公共和私人市场资产类别进行了对比。例如，目前数字资产行业的市值大致相当于全球通胀挂钩债券市场的市值，超过美国高收益债券市场市值的两倍，但仍显著低于全球对冲基金行业或日本股市的市值规模。

　　图 2：2024 年第四季度加密市场市值增加了 1 万亿美元

　　随着估值的提升，许多新Token符合我们加密行业框架的纳入标准（大多数资产的最低市值要求为 1 亿美元）。在本季度的调整中，我们向指数系列新增了 63 种资产，目前共包含 283 种Token。消费者与文化加密领域新增的Token数量最多，反映了 memecoin 的持续强劲回报以及与游戏和社交媒体相关的多种资产的升值。按市值计算，本季度加密行业新增的最大资产是 Mantle，这是一种以太坊的 Layer2 协议，目前已达到我们的最低流动性要求。

　　智能合约平台的竞争

　　智能合约平台加密领域可能是数字资产行业中竞争最激烈的市场细分之一。尽管 2024 年对类别领导者以太坊来说是具有里程碑意义的一年——以太坊在美国获批现货交易平台交易产品（ETP）并完成了一次重大升级——但其Token Ether 的表现逊于一些竞争对手，包括该类别中市值排名第二的 Solana。投资者还将注意力转向了其他 Layer1 网络，包括像 Sui 这样的高性能区块链，以及与 Telegram 消息平台集成的区块链 TON。

　　在为应用程序开发者创建基础设施时，智能合约区块链的设计者面临各种设计选择。这些选择会影响构成“区块链三难困境”的三个因素：网络可扩展性、网络安全性和网络去中心化。例如，优先考虑可扩展性通常表现为高交易吞吐量和低费用（例如 Solana），而优先考虑去中心化和网络安全可能导致较低的吞吐量和较高的费用（例如 Ethereum）。这些具体的设计选择导致了区块时间、交易吞吐量和平均交易费用的显著差异（见图 3）。

　　图 3：智能合约平台具有不同的技术特性

　　无论设计选择如何，以及网络的优劣势如何，智能合约平台的价值来源之一是其生成网络费用收入的能力。我们之前曾撰文指出，费用收入可以被视为这一市场细分中Token价值积累的主要驱动力，尽管像总锁仓价值（TVL）这样的其他指标也需要一并考虑（详见《智能合约平台的价值之争》）。如图 4 所示，智能合约平台的费用收入与市值之间存在统计关系。网络生成费用收入的能力越强，其通过Token销毁或质押奖励的形式将价值传递给网络的能力也越大。

　　在本季度，Grayscale Research 前 20 名榜单中包括以下智能合约平台：ETH、SOL、SUI 和 OP。

　　图 4：所有智能合约平台都在争夺费用收入

　　Grayscale Research 前 20 名榜单

　　每季度，Grayscale Research 团队都会分析数百种数字资产，以支持 FTSE/Grayscale 加密行业指数系列的再平衡流程。基于这一过程，Grayscale Research 发布了加密行业领域的前 20 名资产榜单。这份榜单展示了一个多样化的资产组合，覆盖多个加密行业板块，我们认为这些资产在未来一个季度具有较高的潜力（见图 4）。我们的方法综合考虑了多种因素，包括网络增长和采用情况、潜在催化因素、基本面可持续性、Token估值、Token供应通胀率以及潜在尾部风险。

　　本季度，我们特别关注以下三大核心市场主题相关的Token：

• 美国大选及其对行业监管的潜在影响，尤其是在去中心化金融（DeFi）和质押领域；
• 去中心化 AI 技术的持续突破，以及区块链在 AI 代理中的应用；
• Solana 生态系统的增长。

　　基于这些主题，我们将以下六种资产新增至 2025 年第一季度的前 20 名榜单：

• Hyperliquid (HYPE)：Hyperliquid 是一个专为支持链上金融应用而设计的 Layer 1 区块链，其主要应用是一个去中心化永续期货交易平台（DEX），配备完全链上的订单簿。
• Ethena (ENA)：Ethena 协议开发了一种新型稳定币 USDe，该币主要由比特币和以太坊抵押品的对冲头寸支持。协议通过持有比特币和以太坊的多头头寸，同时对这些资产的永续期货合约持有空头头寸，来支持 USDe 的稳定性。质押版Token通过现货和期货价格差额提供收益。
• Virtuals Protocol (VIRTUAL)：Virtuals Protocol 是一个基于 Base（以太坊 Layer 2 网络）构建的 AI 代理平台。这些 AI 代理能够自主执行任务，模拟人类决策。该平台支持创建并共同拥有Token化的 AI 代理，这些代理可与环境和其他用户进行交互。
• Jupiter (JUP)：Jupiter 是 Solana 上的首选 DEX 聚合器，拥有该网络中最高的总锁仓价值（TVL）。随着越来越多的散户通过 Solana 进入加密市场，以及围绕 Solana 基于 memecoin 和 AI 代理Token的投机活动加剧，我们认为 Jupiter 在这一快速增长的市场中处于有利地位。
• Jito (JTO)：Jito 是 Solana 上的一个流动性质押协议。Jito 在过去一年中增长迅速，其财务表现位居整个加密领域的前列，2024 年手续费收入超过 5.5 亿美元。
• Grass (GRASS)：Grass 是一个去中心化数据网络，通过 Chrome 插件奖励用户共享其未使用的互联网带宽。这些带宽被用于在线数据抓取，随后将这些数据出售给 AI 公司和开发者，用于训练机器学习模型，从而有效实现数据抓取，同时对用户进行补偿。

　　图 5：前 20 名榜单更新涵盖 DeFi 应用、AI 代理和 Solana 生态系统

　　注释：阴影部分表示新增资产，适用于即将到来的 2025 年第一季度。*星号标注的资产未纳入加密行业指数的相应板块。来源：Artemis、Grayscale Investments。

　　注意，这是截至 2024 年 12 月 20 日的数据。仅供说明用途，资产可能随时调整。Grayscale 及其关联公司和客户可能持有本文提及的数字资产。我们前 20 名榜单中的所有资产均具有高价格波动性，应视为高风险资产。

　　除了上文提到的新主题，我们对前几个季度提出的主题仍然充满期待，例如以太坊扩容解决方案、Token化以及去中心化物理基础设施（DePIN）。这些主题分别通过回归前 20 名榜单的协议得到体现，例如 Optimism、Chainlink 和 Helium。

　　本季度我们从前 20 名中移除了以下资产：TON、Near、Stacks、Maker (Sky)、UMA Protocol 和 Celo。Grayscale Research 仍然认为这些项目具有价值，并且它们依然是加密生态系统的重要组成部分。只是，我们认为调整后的前 20 名榜单在未来一个季度可能提供更具吸引力的风险调整后回报。

　　投资加密资产类别存在风险，其中一些风险是加密资产独有的，包括智能合约漏洞和监管不确定性。此外，我们前 20 名榜单中的所有资产均具有高波动性，应视为高风险资产，因此并不适合所有投资者。鉴于该资产类别的风险，任何数字资产投资都应结合投资组合的整体情况，并考虑投资者的财务目标。