加密資產熊市什麼時候結束？

　　這篇文章節選自BitMEX最新的加密貨幣研究報告。在這篇文章中，我們將介紹比特幣歷史上的熊市，並將其與我們認為的經典熊市的兩個不同階段區分開來。

　　基於價格的投降與基於時間的投降

　　回顧之前的比特幣熊市週期，可以看到兩個截然不同的投降階段:

• 　　第一種是基於價格的投降，經過一系列的大幅拋售和清算之後，加密資產比之前的歷史最高水準下降了70 - 90%。

• 　　第二階段，也是很少被提及的階段，是基於時間的投降，在這個階段，市場最終開始在一個很深的底部中找到供需平衡。

　　我們將使用直觀的圖表和資料來介紹這兩個階段。

　　比特幣從歷史高點回落

　　雖然關於比特幣市場的宏觀經濟背景已經有很多文章，但具有諷刺意味的是，這次比特幣週期與過去的週期並沒有什麼不同。

　　截至發稿時，比特幣價格較此前的歷史高點低了69.72%，跌幅的峰值在5月18日達到71.86%。比特幣過去的熊市跌幅分別為93.08%、84.82%和83.47%。考慮到這一點，儘管本輪下跌的絕對規模超過了之前的週期，但相對而言，這對比特幣來說並沒有什麼不同尋常的。

　　我們分析的另一個主要內容是已實現價格/市值指標。已實現市值合計了每一枚比特幣在最後一次轉移到鏈上時的價格，得出了比特幣的“公允”價值，或已實現價格，“平均”成本基礎。

　　比特幣歷史上的每一次大幅下跌都見證了價格突破已實現價格水準，這意味著平均而言，根據每枚比特幣(嚴格來說是UTXO)轉讓的最後價格，比特幣持有者處於虧損狀態。

　　儘管從較長的時間框架來看，比特幣出現了抛物線式的漲幅，但當比特幣的平均持有者處於虧損狀態時，我們認為這是一個典型的基於價格的投降事件。

　　我們還可以查看未實現的淨利潤/虧損(NUPL)來量化已經發生的投降的相對規模。NUPL是指比特幣市場中相對未實現利潤和相對未實現虧損之間的差額。

　　市場崩盤後，比特幣價格低於平均持有者平均成本基礎，是我們認為的基於時間的投降事件。下圖顯示的是在之前的熊市週期中，比特幣價格持續位於平均持有者成本基礎(已實現價格)之下的時間。由於普通持有者的資產都處於虧損狀態，大多數邊際賣家已經拋售了他們所持的資產，雖然可能還會進一步下跌，但市場參與者感受到的“痛苦”是來自於長期處於虧損狀態，而不是熊市開始時的價格迅速下跌。

　　同樣值得注意的是，隨著價格下跌，市場參與者賠錢投降式拋售，平均成本基礎(已實現價格)下降。下圖顯示了比特幣已實現價格下降的歷史，幫助大家厘清比特幣“公允”價值的下降脈絡。

　　熊市週期需要時間來結束，長度取決於你如何定義這些週期。看看其他三個關鍵的熊市週期，用市值與已實現價值的比率來衡量它們，價格平均低於已實現價格的時間為244天。(這一估計不包括2020年3月的第三次熊市。)目前，價格低於已實現價格的時間不到30天。在整個比特幣週期中，這當然是一個小樣本，但它給我們提供了之前熊市的長度和持續時間的背景。

　　之前基於時間的投降期(低於平均市場參與者成本基礎的延長期)的244天混合平均值將會在2023年2月初看到比特幣恢復到高於已實現價格的水準。

　　利用這個框架，還可以瞭解比特幣在之前的熊市週期中比已實現價格低多少。下圖顯示的是低於已實現價格的下降百分比。

　　雖然相對於平均持有者的成本基礎而言，下降的百分比繼續變得不那麼嚴重，但過去的表現並不能預示未來的回報。已實現價格等統計資料有助於為市場參與者制定一個框架，以評估未來的可能性範圍。

　　在這一點上，我們展示了比特幣當前路徑與之前熊市的比較，映射了比特幣的價格相對於已實現價格(市場價值與實現價值比率)，為讀者提供了一個假設的場景來結束今天的問題。首先顯示的是兩個週期的市場價值與已實現價值之比，從價格低於平均持有者成本基礎的時刻開始。第二張圖顯示的是比特幣今天的交易所價格。

　　十有八九，比特幣歷史上最大的投降事件的衝擊剛剛發生。更多的資產負債表危機無疑正在醞釀(而不是隱藏在危機之下)，宏觀經濟環境看起來越來越難看。持有者應該做好準備，這不僅是為了應對更嚴重的市場低迷，也是為了應對比特幣從弱手轉移到強手，從不耐煩的人轉移到信服的人時更痛苦、更長久的橫盤操作。

　　比特幣將繼續存在，而你的任務就是生存下去。