SBF談監管：穩定幣如何分類、SEC監管現貨的問題、監管架構清晰對產業的影響

　　加密貨幣邁向主流後，美國財政部、SEC、CFTC，以及各國監管機構都想要將加密貨幣納入監管，本文將整理近來的監管動向，以及聚焦 FTX 創辦人 SBF 對監管的看法，讓讀者瞭解目前監管的趨勢。

　　FTX 創辦人 Sam Bankman-Fried（SBF）上周作客知名區塊鏈 Podcast《UNCHAINED》。SBF 在 Podcast 談論到許多監管議題，包括 Stablecoin 的監管、演算法 Stablecoin 和加密借貸平台的風險管控，以及監管架構明朗化對產業的影響。

　　對許多加密支持者來說，最好的監管就是不要監管，但經過了 TerraUSD、LUNA、三箭資本的暴雷，站在投資者保護的立場，官方不得不考慮加密貨幣所帶來的金融風險。

　　SBF 表示，在過去六至九個月，監管已經開始從各個方面進行，包括 Stablecoin 監管、Token 是否為證券、SEC 和 CFTC 的監管權、CFTC 的期貨規範等等。

　　他進一步分析，像 FTX 這樣面向全球的交易平台，會需要在很多國家拓展業務，這可以通過當地受監管的公司來做到合規拓展業務。不過這只是「合規營運」而已。

真正的問題是：監管方向到底在哪？

　　SBF 表示，以交易平台來說，核心業務涉及到交易平台、清算所（clearing house）、撮和引擎（matching engine）、交易前端，這些業務在傳統金融市場都是分開的，因此營運交易平台需要理清申請哪些執照是必要的。

　　另外，現在監管機構對於 Token 是否歸類為證券的定義也還未明。這些都是加密新創寸步難行的原因。

　　SBF 認為，目前國會議員會以消費者保護和產業監管為優先選項：

　　「我認為監管的三大支柱是 Stablecoin 監管、市場監管、Token 註冊。這之中，Stablecoin 監管是立法者最常提及的。市場監管則是聚焦在由哪一個機構監管和如何立法。Token 註冊的重點主要也是監管機構的確定（是否為證券）。」

　　這就像在等待新政權和新制度一樣，有點曖昧不明。

Token 是否為證券？

　　前陣子美國兩大監管機構 SEC 和 CFTC 在爭論加密貨幣現貨的監管權。主要分歧點在於：Token 是否為證券？

　　SEC 的立場是用現有的證券交易法監管加密貨幣。也就是說，如果加密貨幣營運、獲利的方式類似傳統的證券，那就會被歸類為證券。

　　此外，在 Howey Test 的標準裡面，Token 很可能還是會被視為證券，因為這些 Token 可能會歸類在「投資合約」裡面，只要購買 Token 符合：1.) 投資人出資，2.) 出資給同一實體，3.) 合理預期會有利潤，4.) 利潤來自於某一實體的努力。

　　SBF 總結 SEC 主席支持「國會賦予 CFTC 更多非證券加密貨幣的監管權利」的說法。他認為 SEC 的立場是：

　　1. CFTC 會監管「非證券」加密貨幣的現貨 + 期貨市場

　　2. SEC 則是監管加密現貨 + 管理證券型 Token 的發行。

　　但這就會產生幾個問題，包括：

　　1. 證券 Token 的期貨和衍生品該給誰監管？

　　2. 股票 Token 給誰監管？

　　3. Stablecoin 算是證券嗎？

　　不過他認為這些討論是有價值的。沿著這些思路所產生的監管決議將會對投資者保護有益，防範風險，避免詐騙事件。

SBF 的 Stablecoin 之我見

　　Stablecoin 也是另一大監管重點。和其它兩大方向不同，近期呼籲監管 Stablecoin 的是美國兩大貨幣監管機構：聯准會和財政部。

　　聯准會副主席 Lael Brainard 9 月在銀行會議中表示，Stablecoin 因為架構關係，很容易讓風險滲透到核心金融體系。

　　SBF 認為，雖然都要 Stablecoin，但本質上相差很多，所以他將 Stablecoin 分成四大類：

　　1. 100% 儲備的 Stablecoin：100% 由美元、美國短債儲備的 Stablecoin，像是 USDC、USDP；

　　2. 類似債務工具的 Stablecoin：同樣是 100% 儲備，大部分的儲備是美元和國債，少部分為公司債，像是 USDT；

　　3. 像 MakerDAO 的 Stablecoin：由 ETH 等加密貨幣超額儲備或是 Stablecoin 儲備；

　　4. 像 TerraUSD 的演算法 Stablecoin：高風險且有缺陷的演算法 Stablecoin。

　　他表示，要先區分 Stablecoin，才能有效監管。

　　第一種是安全性最高的 Stablecoin，理論上就算是面臨清算危機，價格也不會有任何波動。而 Tether 的 USDT 本質上比較接近「債務工具」，部分投資組合（儲備）裡有公司債，所以在動盪期間，可能會有 2% 的跌價（1 USD 0.98 USD）。

　　第三的風險會比較高，雖然有超額抵押，但在極端情況下，可能會有 20％ 的跌價。他認為這樣的 Stablecoin 雖然可行，但通常不是大眾對 Stablecoin 的期待，需要有產品免責聲明。

　　最後一種則根本不該被歸類在 Stablecoin。

　　「我的意思是，這（TerraUSD）是很酷的概念，但它的風險真他媽的高……，我不會把它看成是 Stablecoin，所以如果你要推出 TerraUSD，那就不應該把它包裝成 Stablecoin。至少像 TerraUSD 這樣的東西應該要有非常非常多的免責聲明，並且在客戶理解產品上保持最高標準。」

　　雖然 TerraUSD 叫做 Stablecoin，且有著類似 MakerDAO 的機制，讓大眾以為 TerraUSD 很穩定，但實際上 TerraUSD 和 LUNA 的掛勾銷毀機制，讓大量 TerraUSD 被拋售時，LUNA 供給會大量增加，一旦 LUNA 供應量變多，價格下跌，又會引起更多的 TerraUSD 拋售，相當於 TerraUSD + LUNA 的市場需求同時減少，形成死亡螺旋。

監管架構清晰有利加密產業

　　現在總體經濟是加密市場的最大變數，但相對於股市，加密市場目前相對穩定，SBF 認為，如果我們假設經濟穩定了，那麼法規將會是加密市場最大的衝擊：

　　「相對於股市所發生的事情，我認為加密市場算是相對穩定了。如果未來監管架構更明確，特別是在美國的監管機構，讓產業可以照規則運作，同時達到消費者保護，這一直是多年來最大的利多，我認為我們可能已經接近（監管架構明朗化）了。」

　　這和 CFTC 主席 Rostin Behnam 看法雷同。Rostin Behnam 上月底在紐約大學曾表示，只要監管機構能給出清晰的規範，加密貨幣就能依照市場想像正常增長，比特幣的價格可能會翻倍。

監管增加投資者保護

　　對於三箭資本、Celsuis 這樣的 CeFi 新創，SBF 認為應該導入更多的借貸透明機制，幫助用戶理解承擔的風險。

　　三箭資本原是幣圈最大的對沖基金，它在七月申請破產，據傳是因為持有太多 LUNA 所引起的流動性問題；但更糟糕的是，由於三箭資本和其它借貸平台的借貸關係，引起了一連串的清算。

　　SBF 認為這有點類似 2008 的金融風暴，信貸過於擴張，再加上整個系統太不透明，導致一群人的操作影響了整個加密市場，最後影響到了借貸平台的用戶。

　　「提高貸款和借款的透明度，也許可以解決部分問題，這可讓大眾理解，他們將資金投入到類似於 Voyager 這樣的借貸平台，所需要承擔的風險。我認為，資訊披露、透明度就可以讓監管對這類的 CeFi 有更多的調查。」

監管要以簡馭繁

　　SBF 認為，現在大家對於監管的討論主要聚焦在要管到什麼程度，他認為真正的重點是將複雜的監管問題縮小範圍，針對最核心的問題給出大方向。

　　他舉例，如果監管主管單位重視的是消費者保護，那就應該專注在存在風險的地方，各種法規也應該基於消費者保護，而不是增加更多監管規則，反而讓產業不知所措，除了徒增監管困難以外，也沒辦法得到該有的消費者保護。

　　以 Stablecoin 來說，SBF 希望監管機構真正深入研究 Stablecoin 發行商帳戶的美元/國債，盡可能讓資產負債表變得更透明。如發行商犯下錯誤就要及時糾正，並處以巨額罰款，而不是再導入一個無助於監管的協力廠商，讓 Stablecoin 發行商的營運變得窒礙難行，反而更難保護投資人。

　　「並不是所有對於產業的規範都可以保護使用者，有些只會徒增困擾，有些則是對投資人保護有利。如何在保護用戶的同時，又可以讓法規更簡化、容易遵守，這是我對監管的核心理念。」