Bixin Ventures：我們為什麼投資Pendle

投資邏輯

完整的收益策略工具包

　　在傳統金融市場中，利率衍生品的日交易量高達數萬億，市場參與者利用這一金融產品可以進行投機或對沖利率的波動。隨著去中心化金融（DeFi）的不斷成熟，這類收益的機會也將逐步增加。無論是為 GMX/Gains Network 上的交易提供流動性，還是參與像 Lido 這樣的流動性質押，尋求收益的投資者都有很多選擇。但是用戶如何在今天的市場上進行收益率交易呢？例如，如果我認為 GLP 目前提供的收益率被低估，並有望在未來幾天內上升，該怎麼辦？如果我認為目前的 Stargate 收益率並未準確反映穩定幣交易量，可能會快速下跌，該怎麼辦？如果我只想保持市場中立地位，賺取額外收益呢？

　　隨著以太坊 Shapella 升級等短期收益率投機機會的出現，Vu Gaba Vineb 簡明扼要地概述了 ETH 和 LSD 收益率變化的各種可能性 ——無論你認為它會上升、下降還是橫盤，Pendle 都有對應的策略讓你來獲利。

　　Pendle 為用戶提供了一整套工具，讓他們通過折扣資產購買享受固定收益，通過 YT（下面會詳細介紹）進行收益投機，或者參與他們的資金池，通過交換費用和獎勵賺取額外收益。像Equilibria這樣的協議已經在利用 Pendle 構建更多的收益增強策略，在我們預見未來將有更多的協議將會基於 Pendle 來開發產品。在面對個人投資者方面，Pendle 簡化了使用者介面來優化使用者體驗，方便用戶參與各種收益策略。

　　我們對 Pendle 為收益率交易者開闢新範式感到興奮，因為他們現在可以根據市場的波動管理所持有資產的風險。

產品亮點

　　Pendle Finance 創立於 2021 年，是一個去中心化金融（DeFi）協議，使用者可以以折扣價格購買資產，參與各種收益策略，或通過為資金池提供流動性賺取收益。目前，Pendle 已在以太坊和 Arbitrum 上部署。TVL 從 2022 年 12 月的 780 萬美元增長到今天的 6050 萬美元，在短短五個月內增長了近 775%。

SY、PT 和 YT

　　Pendle 是一個收益率交易協定，我們可以將生息資產（如 GLP，stETH，aUSDC 等）的收益標記為 YT 和 PT，其中持有 YT 將獲得收益，PT 代表本金。由於 YT 的收益部分被剝離了，使用者將能夠以折扣價格購買 PT。例如，購買 PT-GLP 相當於以折扣價格獲得 GLP，1 個 PT-GLP 在到期時可兌換為 1 個 GLP。PT-GLP 折扣是如何確定的呢？從根本上講，折扣率是由市場對 PT-GLP 的需求決定的。如果對 PT-GLP 有很大需求，折扣自然會降低，反之則需求較小。

　　SY 是什麼？它是一個代幣標準，SY 實現了一個標準化的 API，用於在智慧合約中 Wrap 形式的生息資產。

　　之後，這些生息資產的本金和收益可以被剝離成 PT 和 YT 代幣。觀察下面的圖表，SY 是指底層的收益資產（在這個例子中是 aUSDC），然後分為 PT-aUSDC 和 YT-aUSDC。這為用戶提供了大量策略。

　　對於希望避免波動的用戶，可以在當下通過以折扣價格購買 PT 代幣並持有到期。例如，如果 PT-GLP 以 22.5% 的折扣交易，這意味著如果您今天購買 1 個 PT-GLP，交易者實質上鎖定了 22.5% 的收益，並獲得固定回報。如果交易者還認為未來收益將低於 22.5%，這使您有機會以盈利價格出售 PT-GLP，或者相比僅持有 GLP，獲得更高的收益。另一方面，希望對未來收益進行投機的用戶可以購買 YT 代幣，以提高他們對收益率的敞口。在這種情況下，您可能認為 22.5% 的收益被低估，那麼您可以在今天購買 1 個 YT-GLP，並在收益上升至 22.5% 以上時出售，或者在到期前賺取額外收益。總之，購買 PT 相當於做空收益率，而購買 YT 相當於做多收益率。

LP 池

　　對於尋求更加被動的策略的用戶，Pendle 上的流動性池是簡單易行的方式。池子年化收益率（APY）由四個收益來源組成： (a) 來自持有 PT 至到期的固定收益率； (b) 來自收益資產（例如 GLP）的底層代幣協定獎勵； © 來自 SY、PT 和 YT 交易的手續費； (d) Pendle 獎勵；通過抵押 Pendle 獲得 vePendle 的額外收益。如您所見，這些收益非常具有吸引力，由於池資產之間的高度相關性，加上 Pendle 獨特的自動做市商（AMM）設計，用戶幾乎不會面臨無常損失。隨著時間的推移，我們應該會看到生息資產的增加。

獨特的 AMM 設計

　　在 Pendle v2 中，主要創新在於為收益率交易設計和構建的 AMM 交易平台。由於池子中的資產都是高度相關的，這將降低波動性所帶來的無常損失（IL）。更重要的是，如果資產留在池子中直到到期，那麼無常損失將為 0。因為在到期時，池子中的 PT 將等於基礎資產。總之，用戶將能夠在 SY、PT 和 YT 之間進行交易，幾乎不會產生無常損失。

　　Pendle v2 AMM 的另一個特點是更高的資本效率。通過引入閃兌，用戶現在可以在簡單的使用者介面上輕鬆購買 YT，並開始參與各種收益策略。這意味著 LP 可以在單一流動性提供中、從 PT 和 YT 兌換中賺取手續費，而交易者則可以享受更大的流動性，從而降低滑點。

　　隨著各種生息資產的出現，無論是通過借貸平台（如 Aave、Compound 等）還是通過在 LSD 平台上進行抵押產生的，Pendle 都有龐大的市場可以擴展。

vePENDLE

　　Pendle 借鑒了 veCurve 和 Solidly 模型，現有代幣持有者可以抵押 $Pendle 以獲得 $vePendle，從而減少市場上$Pendle 的流通供應。$vePendle 的一個主要吸引力是賺取協議收入的一部分。今天，Pendle V2 中有兩個協議收入來源：

　　a) YT 費用：Pendle 從 YT 產生的所有收益中提取 3%

　　b) Swap 費用：Pendle 從交易價值中提取 0.1%，隨著到期時間的縮短而降低，反之亦然。上述費用的 20% 歸流動性提供者所有，其餘將分配給 $vePendle 持有者。此外，已到期的 PT 收益也將按比例分配

　　c) $vePendle 代幣持有者還可以根據他們的投票權重，每週將 $Pendle 獎勵再投向流動性池，在他們提供流動性的任何 Pendle 池中就能獲得增加的獎勵（最高 2.5 倍）

　　d) $vePendle 在 2 年內線性減少，之後，$Pendle 將被釋放。因此，希望維持其投票權重/ $vePendle 代幣價值的使用者將需要延長他們的抵押持續的時間或抵押金額

近期增長的促進因素

LSDs 將會爆炸式增長

　　在 Shapella 升級之後，使用者將可以提取以太坊。這樣，流動性抵押衍生品將能更好地維持其錨定價格，使其成為更好的借款抵押品，這將會提升 DeFi 協議的利用率。截至 2023 年 4 月 6 日，Defillama 的資料顯示，LSD 行業的 TVL 已增長至 166 億美元，在所有 DeFi 細分行業中排名第二。

在一個正在蓬勃發展的生態系統中，Pendle 的定位是支援這些 LSD 資產的基礎設施。目前，Pendle 已經展現了吸引力，已經得到了像 Lido、Frax、Rocketpool、Aura、GMX 和 Stargate 這樣的知名項目的支持。我們認為，隨著協定獲得更多的合作夥伴，以及生態系統的其他專案開始欣賞 Pendle 在流動性提供方面的出色設計，TVL 將會繼續攀升。與其嘗試選擇頭部 LSD 項目，我們更喜歡 Pendle 這樣的作為支援協議的獨特定位。希望對其 LSDs 進行更加積極的對沖或收益提升的用戶可以關注 Pendle 的折扣資產。

市場上固定收益產品的缺口

　　固定收益產品在傳統金融中司空見慣，但在加密貨幣領域中較為少見。收益波動一直是加密貨幣的主題之一，例如 stETH 的收益率在最近 30 天內波動通常在 4–5% 之間，峰值達到 7.1%，甚至在 2022 年 11 月達到 10.2%。

　　波動的收益率帶來了不確定性，特別是對於持有槓桿頭寸的投資者。這要求他們更積極地管理收益，投資者需要衡量其頭寸相對於其他 DeFi 項目的機會成本和風險。因此，對於投資者而言，固定收益率提供了一種更有效且省心的策略。

　　正如我們所見，用戶可以分別以 9.09% 和 5.12% 的折扣獲得 gDAI 和 USDT，只要將它們持有到期，這要比今天的傳統固定收益產品（例如 T-bills 約 4.5%）高出很多。

結論

　　總之，我們認為 Pendle 現在為用戶提供了多種工具來管理各種收益策略。傳統金融中的固定收益和利率衍生品市場規模巨大，我們認為隨著時間的推移，Pendle 將能夠吸引到更多機構資本的關注和青睞。

　　Pendle 使用標準化的形式來將生息資產代幣化，這使得它在未來更容易整合其他的生息資產，並為其他 DeFi 協議解鎖更多的可組合性，讓他們集成 Pendle 或在 Pendle 之上構建更多、更豐富的應用。