我們正走向經濟崩潰嗎？關於宏觀與加密的十個想法

　　6 月 15 日，美聯儲主席傑羅姆鮑威爾發表了講話：「今天，我們決定保持我們的政策利率不變，並繼續減少我們的證券持有量」。同時鮑威爾還表示，今年進一步加息將是適當的，以使通貨膨脹率降至 2%。

　　經過近一年半的加息，美聯儲終於暫停了。我們目前處於一個真正令人著迷的宏觀環境中，我有一些關於宏觀經濟和加密的瘋狂想法......

一：經濟表現遠好於預期

　　我想不出 18 個月前有任何宏觀評論員認為美聯儲可以在不完全炸毀情況的情況下加息到如此高的水準，但矛盾的是，經濟似乎在蓬勃發展（至少到目前為止）。

二：美國政府財政支出不斷增加所帶來的巨大影響

　　我認為這次加息週期的最終教訓可能是美聯儲越來越無力克服美國政府龐大且不斷增加的財政支出的影響。

　　TheHappyHawaiian（@ThHappyHawaiian）認為，2023 是美國赤字爆發的一年。2023 年前 5 個月，赤字達到了驚人的 7430 億美元，比 2022 年增長 1416%，截至 5 月為 $49B。收入：1,969 美元 B 對比 2,323 美元 B (-15.3 %)；支出：2,712 美元 B 對比 2,371 美元 B (+14.4 %)。簡而言之，收入減少，支出增加。

　　圖源：@ThHappyHawaiian

　　也正如 Kuppy（@hkuppy）和 Luke Gromen（@LukeGromen）所指出的那樣，美聯儲支付 5% 的國庫券最終以其自身的方式起到了刺激作用，因為政府醉酒花費的所有多餘資金仍然進入經濟，只是以不同的方式與 zirp 和 QE 相比。

　　事實上，這十年的剩餘時間似乎只是美聯儲和財政部之間越來越有創意的舞蹈：如何將我們不斷上升的預算赤字/主權債務貨幣化。就像 Captain Rational@noahseidman 所認為的：如果美聯儲不為財政部的資本籌集提供資金，國會最終將被迫指示財政部根據國債市場狀況與資產負債表壓力（收入與資本支出）直接印鈔而不是借款。

三：我們正處於結構性低失業率的新時期

　　這個遠足週期似乎也給出了一個教訓是，我們正處於結構性低失業率的新時期，這主要是由於人口統計（嬰兒潮一代全部退休+美國和全球過去 40 年的出生率急劇下降）...... 自 1970 年結束的連續失業率以來，現今是失業率為< 4% 的最長時段。

　　圖源 @LizAnnSonders

　　顯然，官方失業率是一個有點折磨的資料點，但毫無疑問，由於人口和社會因素，勞動力需求不斷增長，工資（理所當然地）在 40 年來首次上漲。

四：空置房產所帶來的風險正在醞釀

　　商業地產（特別是辦公室）的空置率看起來絕對可怕，不僅僅是因為股權破壞過程中導致明顯的高利率，從而造成了更高的上限利率，更是因為大家轉向遠端工作。根據 The Kobeissi Letter@KobeissiLetter 給出的資料，目前美國所有辦公空間的 17% 是空置的。與此同時，到 2025 年時，超過 1.5 萬億美元的商業房地產債務將到期。大部分債務由地區銀行持有，空置房產正在努力償還債務。這是一場正在醞釀中的危機。

五：遠端工作將繼續存在

　　越來越明顯的是，隔間辦公室在如今完全不合時宜。更重要的是，大家的觀念已經發生了廣泛的文化轉變，從「偏愛遠端」到對辦公室工作的發自內心的仇恨。在家工作正在成為一個巨大的政治問題，許多人認為在辦公室工作是一種被剝奪的自由。這是一個人們非常熱衷的問題，類似於宗教/政治。這場運動比許多人意識到的要強大得多，尤其是對年輕一代來說。

　　我們很難高估這種向遠端過渡的重要性。150 多年以來，在工業時代和辦公時代，美國一直被大量經濟遷移到城市所定義，這可以說代表了另一個方向的 180 度轉變。

六：債務上限決議/TGA 補充所產生的影響

　　我認為短期內的大問題應該是，債務上限決議/TGA 補充等將對流動性狀況以及風險資產，產生什麼影響。

　　毫無疑問，大家的共識是看跌的，但我認為以下來自 Conks（@concodanomic）的話題對這個問題提出了更加微妙的看法：今年迄今為止，流動性推動的反彈推動標普 500 指數上漲了 12%。但現在，下一次重大的「流動性流失」即將開始。最新的政治大戲以暫停債務上限至 2025 年告終，讓貨幣領導人再次啟動印鈔機。在 2023 年剩下的時間裡，美國財政部現在準備向最具系統重要性的市場發行淨約 1 萬億美元的票據……

　　如果歷史重演，官員們的目標是在 9 月之前用大約 6000 億美元填補美國政府的銀行帳戶，即美聯儲系統內的財政部總帳戶 (TGA)。TGA 掌握著每個商業銀行美聯儲帳戶的萬能鑰匙，將慢慢積累儲備。共識關注「TGA 充值」的兩個影響：大量發行政府債務導致市場不穩定，以及隨之而來的銀行存款和準備金流失導致流動性下降。然而，兩者的結果並不像看起來那麼可怕。

　　首先，人們認為短時間內發行如此大量的國庫券將難以為市場所吸收，從而拉高利差並引發動盪。但正如歷史所示，債券市場吸收大量發行，即使在一個月內，也沒有太多麻煩。至於需求，隨著收益率達到幾十年來的最高回報，再加上從無擔保 (LIBOR) 貨幣標準向「有擔保」(SOFR) 貨幣標準的轉變如火如荼，全世界都急於吞噬美國不斷增加的債務負擔。金融巨頭比以往任何時候都更加饑餓。參考美聯儲對其一級交易商的最新調查，我們也提前知道主要市場參與者願意消耗大量主權債務，美聯儲授權在美國國債中做市的特定實體。預期供應與需求相符。相反，影響流動性的不是市場參與者能否吸收數萬億美元的新發行國債，而是誰購買了大部分已發行的國債。真正令人擔憂的是隨後銀行系統的流動性流失。

　　流動性最樂觀的情況是，如果大多數國庫券是用主要由貨幣市場基金 (MMF) 和美聯儲 RRP（逆回購）工具中的一些銀行存儲的現金購買的。在考慮到監管和風險與回報之後，大部分的多餘現金最終都會流入這裡...

　　美聯儲最近的沉默為風險資產反彈錦上添花。更重要的是，市場可能已經領先於「停電期」，目前這限制了 FOMC 工作人員公開發言或接受質詢的能力。暫時停頓已達到最大效力。

七：能源供應狀況仍未解決，價格是大變數

　　同樣，從中期來看，能源價格似乎仍然是值得關注的大變數，因為它們是可能開始推動通脹回升的因素。Lyn Alden Investment Strategy 創始人 Lyn Alden（@LynAldenContact）認為：如果你看看大宗商品資本支出情況、主權債券泡沫、全球摩擦、民粹主義抬頭以及無法削減支出，那麼你可能會認為這是長期結構性通脹趨勢中的週期性通貨緊縮（暫時的需求破壞）。目前通脹處於下降趨勢（通貨緊縮），我預計許多類別的通脹將持續下去，但請記住，能源供應狀況大部分仍未解決，並且很可能成為下一個通脹週期的驅動力。

八：鏈上 DeFi 和比特幣仍在快速發展

　　Crypto 在過去一年半的時間裡被徹底打趴了。然而，鏈上 DeFi 和比特幣仍在快速發展，任何認真使用 Tradfi 和鏈上 Rails 的人都會意識到，鏈上 Crypto 的效率要高出 100 倍。

九：Crypto 仍需要很多創新

　　話雖如此，但加密貨幣似乎還為時過早，而且仍然需要進行很多創新——尤其是在隱私和用戶體驗方面，比如以使工資單、AR/AP 等正常的東西能夠完全上鏈。

十：經濟史的弧線將轉向加密貨幣

　　今年剩餘時間加密貨幣的大部分風險似乎是特殊的（監管、Binance、Tether 等類型的東西）。所有的流動性和資本都已經離開了這個空間，因此很難看到任何宏觀傳染對它的影響太過可怕。

　　但從長遠來看，隨著世代週期的推進，我看不出經濟史的弧線為何不轉向加密貨幣，因為即使是它的批評者也承認它吸引了大量的智力資本，而且我不知道任何其他成功的年輕人人們並不看好它。

總結

　　儘管美聯儲在加息和抑制通貨膨脹方面取得了表面上的成功，但在未來幾年縮小範圍時，它可能看起來很徒勞。美國仍然有同樣龐大的債務：gdp 比率和沒有資金的嬰兒潮一代權利問題，過去 18 個月很可能最終就像著名的「魏瑪德國黃金」圖表一樣，劇烈下跌：